A hissesi, anakara Çin şirketlerinin Şanghay ve Şenzen’de yuanla işlem gören hissesi, H hissesi ise anakarada kurulu şirketin Hong Kong’da HK dolarıyla işlem gören hissesidir. İki sınıf aynı temettü ve oy hakkını taşır ama farklı fiyatlarla işlem görür.
A hissesi (A share, anakara hissesi), Çin anakarasında kurulu bir şirketin Şanghay ya da Şenzen borsasında yuanla işlem gören hissesidir. H hissesi (H share, Hong Kong hissesi) ise yine anakarada kurulu bir şirketin Hong Kong Borsası’nda (HKEX) Hong Kong dolarıyla işlem gören hissesidir. Bir şirketin iki sınıfı birden borsada ise buna A+H çift kotasyonu denir. Çin’in büyük bankaları, sigortacıları, petrol şirketleri ve 2025’ten bu yana CATL gibi sanayi şirketleri bu yapıdadır. Aynı şirketin aynı hakları taşıyan iki hissesi farklı fiyatlarla işlem görür. Bu farka A/H primi denir. Dragonomi özetlerinde aracı kurumlar iki sınıf için ayrı hedef fiyat verdiği için terim sık geçer.
| Künye | |
|---|---|
| Tam adı | A hissesi (anakara borsasında yuanla işlem gören hisse), H hissesi (anakarada kurulu şirketin Hong Kong’da HK dolarıyla işlem gören hissesi) |
| İlk örnek | Tsingtao Brewery, H hissesi 15 Temmuz 1993, A hissesi 27 Ağustos 1993 |
| Yetki alanı | CSRC (yurt dışı listeleme bildirimi), Şanghay ve Şenzen borsaları (A tarafı), HKEX ve SFC (H tarafı) |
| İki tarafı bağlayan kanal | Stock Connect, 17 Kasım 2014’ten beri, iki sınıf arasında dönüşüm yok |
| Prim göstergesi | Hang Seng Stock Connect China AH Premium Index (HSAHP), 100 eşitlik demek |
| Önemli sayılar | 151 A+H şirket (20 Şubat 2025), HSAHP’nin son yıllardaki zirvesi 157,89 (Şubat 2024), Nisan 2026’da 120’nin altı |
| A+H halka arzları | 2025’te rekor 17, 2026 ilk çeyrekte 15 (KPMG sayımı) |
Çin şirketlerinin hisseleri, hangi borsada, hangi para birimiyle ve kimin alabileceğine göre harflerle ayrılır. Harf, şirketin kendisini değil, belirli bir hisse sınıfını tanımlar. Aynı şirketin birden fazla harfi olabilir.
A hissesi, Şanghay ve Şenzen borsalarında yuanla işlem görür. Uzun süre yalnızca anakara yatırımcılarına açıktı. Yabancı yatırımcı bu hisselere bugün (Haziran 2026) çoğunlukla Stock Connect üzerinden ya da kurumsal yatırımcı kotalarıyla ulaşır. Çin’in ana gösterge endeksi CSI 300, A hisselerinden oluşur.
B hissesi de anakara borsalarında işlem görür ama döviz cinsindendir. Şanghay’da ABD doları, Şenzen’de Hong Kong doları ile alınıp satılır. 1990’ların başında yabancı sermaye çekmek için açılan bu pazar bugün küçük ve sığdır. Dragonomi özetlerinde neredeyse hiç geçmez.
H hissesi, anakarada tüzel kişilik kazanmış bir şirketin Hong Kong’da kote olan sınıfıdır. Harf "Hong Kong"un baş harfinden gelir. Şirket Çin hukukuna tabidir, ama hisse Hong Kong kurallarıyla, Hong Kong saklama ve takas sistemiyle işlem görür.
Özetlerde sınıf çoğu zaman şirket adına ya da kısaltmasına eklenen bir harfle belirtilir. Dragonomi’nin tanker taşımacılığı özetinde COSCO Shipping Energy Transport’un H hissesi "CSET-H" diye geçer. Aynı şirketin A ve H hissesinin borsa kodları da farklıdır. CATL’in Şenzen’deki A hissesinin kodu 300750’dir, Hong Kong’daki H hissesi ayrı bir kodla işlem görür. Bir hedef fiyat ya da çarpan okunurken önce hangi koda ait olduğu anlaşılmalıdır.
Bu sınıflarla karıştırılan iki Hong Kong terimi daha vardır. Red chip (kırmızı çip), Çin devletinin kontrol ettiği ama Hong Kong gibi anakara dışında kurulmuş bir şirketin Hong Kong’daki hissesidir. P chip ise özel sermayeli bir anakara işinin Cayman Adaları gibi bir yerde kurulmuş holding üzerinden Hong Kong’da kote olmasıdır. Bu iki yapıda şirket anakara tüzel kişisi olmadığı için hisseler H hissesi sayılmaz. Bir de ABD tarafı vardır. ADR ya da ADS (American Depositary Receipt/Share, Amerikan depo makbuzu), bir yabancı hissenin New York’ta temsil edilmesini sağlayan sertifikadır. Bazı büyük Çin devlet şirketleri bir dönem A, H ve ADS olmak üzere üç ayrı yerde işlem gördü.
Bu maddenin konusu A ile H arasındaki ilişkidir. "A+H şirketi" denince, hem anakarada A hissesi hem Hong Kong’da H hissesi borsada olan şirket kastedilir. NYU Stern’den Carpenter, Whitelaw ve Zou’nun 2017 çalışmasına göre o yıl 3.384 A hissesi şirketi ve 246 H hissesi şirketi vardı. Bunlardan 94’ü iki sınıfı birden taşıyordu. Yicai Global’in sayımına göre 20 Şubat 2025 itibarıyla A+H şirket sayısı 151’e çıkmıştı.
A+H şirketinin sermayesi iki ayrı deftere bölünmüştür. Bir kısım hisse anakara kayıt sisteminde A hissesi olarak, bir kısım Hong Kong kayıt sisteminde H hissesi olarak durur. Hisse başına temettü aynıdır, genel kurulda her iki sınıfın hissesi de oy verir, şirketin kârından aynı payı alır. NYU Stern çalışması bu nedenle A+H çiftlerini bir "laboratuvar" gibi kullanır. Nakit akışları aynı olan iki varlığın fiyat farkı, piyasaların ne kadar ayrık olduğunu doğrudan gösterir.
Normal bir piyasada böyle bir fark uzun yaşamaz. Ucuz olanı alıp pahalı olanı satan biri farkı kapatır. A ile H arasında bu yapılamaz, çünkü bir sınıfı ötekine çevirmenin yasal yolu yoktur. Elinde H hissesi olan biri onu Şanghay’da A hissesi olarak satamaz. Ters yön de kapalıdır. Feng, Wu ve Yuan’ın Nanyang Teknoloji Üniversitesi’nde (NTU) Mayıs 2026’da yayımladığı çalışma da Stock Connect’in açılmasından sonra bile A ile H arasında doğrudan dönüşüme izin verilmediğini vurgular.
İki sınıfı bağlayan tek kanal Stock Connect’tir. Kanal yatırımcıyı taşır, hisseyi taşımaz. Hong Kong’daki bir yatırımcı kuzey yönlü (northbound) hatla uygun A hisselerini alabilir. Anakara yatırımcısı güney yönlü (southbound) hatla uygun H hisselerini alabilir. Şanghay Borsası’nın kurallarına göre A+H şirketleri, iki yönde de uygunluk listesine ayrı bir kategoriyle girer. Bu yüzden prim kapanmaz ama Connect’te kimin işlem yapabildiğine göre daralır ya da genişler.
İki tarafın işlem kuralları da farklıdır. A hisselerinde ana pazarda günlük %10 fiyat sınırı vardır ve gün içinde alınan hisse ertesi gün satılabilir (T+1). Hong Kong’da günlük fiyat sınırı yoktur ve gün içi alım satım serbesttir. İşlem maliyeti de farklıdır. KPMG’nin 2023 vergi notuna göre Hong Kong’da hisse devrindeki damga vergisi 17 Kasım 2023’ten beri alıcı ve satıcı için ayrı ayrı %0,1’dir. Anakarada damga vergisi 28 Ağustos 2023’te %0,1’den %0,05’e indirildi ve yalnızca satıcıdan alınır. Bir al-sat turu Hong Kong’da yaklaşık %0,2, A tarafında %0,05 vergi yükü taşır. Para birimi farkı da hesaba katılmalıdır. A hissesi yuanla, H hissesi HK dolarıyla fiyatlanır, bu yüzden iki fiyat karşılaştırılmadan önce yuan kuru ile aynı paraya çevrilir.
Aşağıdaki tablo iki sınıfı bu maddede anlatılan kurallar üzerinden yan yana koyar.
| Özellik | A hissesi | H hissesi |
|---|---|---|
| Borsa | Şanghay, Şenzen | Hong Kong (HKEX) |
| Para birimi | Yuan | HK doları |
| Günlük fiyat sınırı | Ana pazarda %10 | Yok |
| Gün içi alım satım | T+1, ertesi gün satılır | Serbest |
| Damga vergisi | %0,05, yalnızca satıcıdan (28 Ağustos 2023’ten beri) | Alıcı ve satıcıdan ayrı ayrı %0,1 (17 Kasım 2023’ten beri) |
| Connect hattı | Kuzey yönlü, Hong Kong yatırımcısı alır | Güney yönlü, anakara yatırımcısı alır |
| Connect üzerinden temettü kesintisi | Hong Kong yatırımcısından %10 | Anakara bireysel yatırımcısından %20 |
İlk H hissesi Tsingtao Brewery’nindir. HKEX’teki şirket belgelerine göre şirketin H hisseleri 15 Temmuz 1993’te Hong Kong’da işlem görmeye başladı. Bu, yurt dışında kote olan ilk anakara şirketiydi. Şirket 317,6 milyon H hissesini 2,80 HK dolarından sattı ve yaklaşık 900 milyon HK doları topladı. A hisseleri aynı yılın 27 Ağustos’unda Şanghay Borsası’nda işleme açıldı. Bu sıra, yani önce Hong Kong’da sonra anakarada listelenme, 1990’lar ve 2000’lerde devlet şirketlerinin genel yoluydu. Bankalar, sigortacılar ve enerji şirketleri (SOE ve SASAC yapısı içindeki merkezi devlet şirketleri) sermayeyi önce yabancı yatırımcıdan topladı.
İkinci kırılma Stock Connect’tir. Şanghay-Hong Kong hattı 10 Nisan 2014’te duyuruldu ve 17 Kasım 2014’te açıldı. NTU çalışmasına göre anakara bireysel yatırımcısının güney yönlü hatta H hissesi alabilmesi için hesabında en az 500 bin yuan bulunması gerekiyordu. Şenzen hattı daha sonra eklendi. HKEX’in Kasım 2020 duyurusuna göre 1 Şubat 2021’den itibaren güney yönlü uygunluk genişletildi ve Şenzen’de kote A+H şirketlerinin H hisseleri bu kapsamda alınabilir oldu. Aynı düzenleme döneminde Şanghay’daki teknoloji pazarı STAR’da kote A+H şirketlerinin A hisseleri kuzey yönlü hatta yalnızca kurumsal profesyonel yatırımcılara açıldı.
Üçüncü kırılma 2023’teki kural setidir. CSRC’nin yurt dışı listeleme geçici tedbirleri 17 Şubat 2023’te yayımlandı ve 31 Mart 2023’te yürürlüğe girdi. Bu tedbirler, A hissesi zaten borsada olan şirketler dahil her H hissesi ihraççısının CSRC’ye bildirim yapmasını şart koştu. Hong Kong tarafında HKEX’in anakara ihraççılarına ayrılan 19A bölümündeki değişiklikler 1 Ağustos 2023’te yürürlüğe girdi. Hong Kong’daki Charltons hukuk bürosunun özetine göre bu değişiklikle sınıf toplantısı şartı ve H hissesi uyuşmazlıklarında zorunlu tahkim kalktı. Halka açıklık ve piyasa değeri testleri ise özellikle H hisselerine uygulanır hale geldi.
Dördüncü kırılma 2024 sonundan itibaren gelen A+H dalgasıdır. SFC ile HKEX 18 Ekim 2024’te, beklenen piyasa değeri en az 10 milyar HK doları olan A hissesi şirketleri için hızlandırılmış bir başvuru yolu açtı. Mayıs 2025’te CATL’in Hong Kong halka arzı, IFR’ın o tarihteki kaydına göre yılın dünyadaki en büyük halka arzıydı. 2025’te A+H listelemeleri Hong Kong halka arz gelirlerinin yarısına yaklaştı. Bu dalganın ayrıntısı aşağıdaki A+H dalgası bölümündedir.
A/H primi, aynı şirketin A hissesi fiyatının, aynı paraya çevrilmiş H hissesi fiyatına oranından 1 çıkarılarak bulunur. Önce H fiyatı yuana çevrilir. Sonra A fiyatı bu sayıya bölünür.
Varsayımsal bir örnek adımları gösterir. Bir şirketin A hissesi 9 yuan, H hissesi 8 HK doları olsun. Varsayılan kur 1 HK doları = 0,92 yuan olsun. H hissesinin yuan karşılığı 8 × 0,92 = 7,36 yuandır. Oran 9 ÷ 7,36 ≈ 1,223 olur. A/H primi 1,223 − 1 = 0,223, yani yaklaşık %22,3’tür. Aynı farkı H tarafından anlatmak için H fiyatı A fiyatına bölünür. 7,36 ÷ 9 ≈ 0,818, buradan H iskontosu 1 − 0,818 = 0,182, yani yaklaşık %18,2 çıkar.
Bu iki sayı aynı farkı anlatır ama birbirine eşit değildir. A’nın %22,3 pahalı olması, H’nin %22,3 ucuz olması demek değildir. Prim büyüdükçe aradaki fark da büyür. A hissesi H’nin iki katıysa prim %100’dür ama H iskontosu %50’dir. Bu asimetri, bir yazıda "%28 prim" ile "%28 iskonto"nun karıştırıldığı yerlerde yanlış okumaya yol açar.
Kur seçimi de sonucu etkiler. Anakarada işlem gören yuan (CNY) ile anakara dışında işlem gören yuan (CNH) arasında küçük farklar olur. Günlük karşılaştırmada bu fark çoğu zaman önemsizdir. Prim tek haneli düzeylere indiğinde ise hangi kurun kullanıldığı belirtilmeden verilen bir sayı yanlış karşılaştırmaya yol açabilir.
Piyasa genelindeki primi izlemenin standart yolu Hang Seng Indexes’in hesapladığı Hang Seng Stock Connect China AH Premium Index’tir (HSAHP). Kurumun yöntem belgesine göre bu bir oran endeksidir, para birimiyle ifade edilmez. 100, A ve H fiyatlarının ortalamada eşit olduğu anlamına gelir. 100’ün üstü A hisselerinin H hisselerine göre primli olduğunu gösterir. Endeks, bileşenlerin A fiyatlarıyla hesaplanan toplam piyasa değerini H fiyatlarıyla hesaplanan toplam piyasa değerine böler. Bu yüzden endeksten 100 çıkarıldığında sepet düzeyinde prim yüzdesi elde edilir. Endeks 128 ise A hisseleri ortalamada %28 pahalıdır. Aynı anda H hisseleri 1 − 1 ÷ 1,28 ≈ 0,219, yani yaklaşık %22 iskontoludur.
Primi açıklamak için öne sürülen nedenler dört başlıkta toplanır. Birincisi sermaye kontrolüdür. Çinli bireysel yatırımcının parasını yurt dışına çıkarması sınırlıdır. Tasarruf sahibi için yatırım seçenekleri büyük ölçüde mevduat, konut ve A hisseleriyle sınırlı kaldığından A hisselerine sürekli bir talep oluşur. H hissesi ise dünyadaki her hisseyle rekabet eden uluslararası fonlara satılır.
İkincisi yatırımcı tabanıdır. A piyasasında işlem hacminin büyük kısmını bireysel yatırımcılar yapar. Hong Kong’da kurumsal ve yabancı yatırımcı ağırlıklıdır. Kurumsal yatırımcı Çin riskini, yönetişim riskini ve politika riskini fiyata ayrıca koyar. Bu da H tarafında daha yüksek bir iskonto oranı, yani daha yüksek bir özkaynak maliyeti anlamına gelir.
Üçüncüsü likiditedir. Pek çok A+H şirketinde H tarafı daha küçük ve daha az işlem gören sınıftır. Sığ bir hisse için yatırımcı iskonto ister. Dördüncüsü vergi ve maliyettir. Temettü vergisi ve damga vergisi iki tarafta farklıdır. Aşağıdaki vergi tabanı bölümü bu farkın primi sayısal olarak nasıl sabitlediğini anlatır.
Bu dört etken birlikte A tarafını genellikle pahalı tutar. Prim bir şirketin "gerçek değerinin" hangi sınıfta olduğunu söylemez. İki ayrı yatırımcı kitlesinin aynı nakit akışına ne kadar ödemeye razı olduğunu gösterir.
Prim çiftten çifte büyük farklar gösterir. Büyük devlet bankaları ve sigortacılar uzun yıllar H tarafında belirgin iskontoyla işlem gördü. Küçük piyasa değerli, H tarafı sığ şirketlerde A fiyatı H fiyatının birkaç katına çıkabilir. 2025’ten itibaren de bazı yeni A+H şirketlerinde H hissesi A’dan pahalı işlem görmeye başladı. Bu ters durum aşağıda ayrıca ele alınır.
Analistlerin "A/H primi 120’nin altına indi" dediği sayı HSAHP’dir ve endeksin kuruluş kuralları manşet sayıyı doğrudan etkiler. Hang Seng Indexes’in yöntem belgesine göre bir şirketin endekse girebilmesi için A ve H hisselerinin ikisinin birden Stock Connect’te alınabilir olması gerekir. Ayrıca son altı ayda günlük ortalama işlem hacmi H tarafında en az 20 milyon HK doları, A tarafında en az 20 milyon yuan olmalıdır. Bileşen sayısı sabit değildir. Endeks yılda iki kez, haziran sonu ve aralık sonu verileriyle gözden geçirilir. Değişiklikler mart ve eylül aylarının ilk cuma gününü izleyen işlem gününde yürürlüğe girer. A tarafında risk uyarısı alan ST ve *ST hisseleri endeksten çıkarılır. Üç ay süren işlem durdurma, iflas ya da soruşturma da çıkarma nedenidir.
Bunun pratik bir sonucu vardır. Yeni bir A+H listelemesi, H hissesi Hong Kong’da işleme başladığı gün endekse girmez. Önce Connect uygunluğu kazanması, sonra altı aylık hacim geçmişi biriktirmesi, ardından da yarıyıllık gözden geçirmeyi beklemesi gerekir. 2025’te listelenen şirketlerin endekse etkisi bu yüzden gecikmeyle gelir. CATL gibi H tarafı A’dan pahalı bir şirket endekse girdiğinde manşet primi bir anda aşağı çeker.
Ağırlıklandırma da önemlidir. Endeks her sınıf için ayrı serbest dolaşım katsayısı kullanarak piyasa değeri ağırlıklıdır ve kurları ABD dolarına göre çevirir. Aynı ailede, kodu AHXAH olan bir başka endeks her şirketi %10 ile sınırlar. HSAHP bir ağırlıklı orandır, tek tek hisselerin primlerinin ortalaması değildir. Bu yüzden primi düşük birkaç büyük finans şirketi manşeti aşağı çeker.
Akademik ölçümle arasındaki fark burada ortaya çıkar. NTU çalışması her çift için A fiyatı ÷ H fiyatı − 1 formülüyle eşit ağırlıklı ortalama hesaplar. Bu ölçüyle 2009–2018 ortalaması %78’dir ve prim dönemin çoğunda %50’nin üzerindedir. Aynı yıllarda piyasa değeri ağırlıklı HSAHP ise çok daha düşük bir prim gösterir. China Daily HK’nin Haziran 2025 haberine göre endeks önceki beş yılın büyük kısmında 130 ile 160 arasında kaldı. Bu iki sayının ikisi de doğrudur. Biri büyük şirketlerin sepetini, öteki ortalama çifti anlatır. Küçük şirketlerdeki çok yüksek primler eşit ağırlıklı ortalamayı yukarı taşır.
SCMP’nin aktardığına göre endeks Şubat 2024’te 157,89 ile son yılların zirvesini yaptı. China Daily HK’ye göre 17 Haziran 2025’te 128,34’e indi. Bu beş yılın en düşük kapanışıydı ve endeks o tarihte yılbaşından bu yana %10’dan fazla gerilemişti. Aynı haber, endeksin daha önce 128 civarına indiği iki dönemin Hang Seng Endeksi’ndeki sert düşüşlerle aynı zamana denk geldiğini yazdı. Bunlardan birinde Hang Seng Endeksi 23.000 zirvesinden %17’nin üzerinde düştü, ötekinde 24.700’den 20.000’in altına indi. Prim düşükken Hong Kong’un pahalılaşmış olması, ardından gelen satışın zeminini hazırlamış olabilir. Bu ilişki iki gözleme dayanır ve bir kural sayılmamalıdır.
2025’te piyasada konuşulan "125 tabanı" daha sonra kırıldı. SCMP’nin Nisan 2026 haberine göre endeks son seanslarda 120’nin altında kalıyordu. Bu düzey, GF Securities’in 2014–2023 için tarif ettiği 125 tabanının belirgin biçimde altındadır. Endeks her işlem günü yayımlanır. Bu maddede kullanılan en son okuma, SCMP’nin Nisan 2026 haberindeki değerdir.
Primin neden belirli bir düzeyin altına uzun süre inmediğine dair en somut açıklama vergiden gelir. H hissesi temettü duyurularında görülen kurala göre, güney yönlü hatla H hissesi tutan anakara bireysel yatırımcıdan temettü üzerinden %20 gelir vergisi kesilir. Kesintiyi şirket yapar ve dayanağı Maliye Bakanlığı’nın 2014 ve 2016 tarihli Caishui genelgeleridir. Anakara şirketlerinden kaynakta kesinti yapılmaz. Kuzey yönlü hatla A hissesi tutan Hong Kong yatırımcısından %10 kesilir. Anakarada yerleşik olmayan kurumsal H hissesi sahiplerinden de genellikle %10 kesilir.
GF Securities Ağustos 2025’te bu farktan bir taban hesabı çıkardı. Kurumun hesabına göre HSAHP, Connect’in açıldığı 2014’ten 2023’e kadar 125 civarında bir tabanı korudu. 125, 100 ÷ (1 − 0,20) işleminin sonucudur. Yani anakara bireysel yatırımcısı için H hissesinin temettüsü %20 vergiyle küçüldüğünden, aynı net getiriyi sağlayan H fiyatı A’nın %80’i kadardır. Connect öncesi dönemde, 2006’dan 2014’e kadar endeks ortalaması 115,8’di. Bu da 100 ÷ (1 − 0,10) ≈ 111 düzeyine, yani Hong Kong hesaplarındaki %10’luk temettü vergisine yakındır. GF’e göre taban 2025’te sigortacılar ve yabancı fonlar H hisselerini toplarken ortadan kalktı.
Sigortacıların rolü ayrı bir mekanizmadır. GF Securities’e göre Connect üzerinden 12 ay tutulan H hisselerinden alınan temettü, sigortacılar için A hisselerinde olduğu gibi kurumlar vergisinden muaftır. Yüksek temettülü H hissesi böylece bir sigortacı için A eşinden daha yüksek net getiri sağlar. GF Securities, 2025’te ağustos ortasına kadar sigorta fonlarının H hisselerinde 23 pay toplama (stake-building) hamlesi yaptığını saydı. Kurum sebepleri şöyle sıraladı. Sigortacılar varlık kıtlığı ve faiz marjı baskısı altındaydı, 12 ay sonra vergi açısından nötr bir yapı vardı ve teknoloji ile ilaç şirketlerinin A+H listelemeleri yabancıya yeni hisseler açıyordu.
Bu tablo politika değişikliğine açıktır. %20’lik kesinti bir genelgeye dayandığı için oran değişirse GF’in tarif ettiği kama da değişir. Böyle bir durumda yüksek temettülü çiftlerde prim yeniden fiyatlanır. Bu yüzden banka, enerji ve sigorta çiftlerinde A/H primi vergi kuralına da bağlıdır.
Primin nedeni uzun süre "anakara yatırımcısının irrasyonelliği" olarak anlatıldı. Feng, Wu ve Yuan’ın 17 Mayıs 2026 tarihli NTU çalışması bunu nedensel bir testle sınar. Çalışma 2009–2018 arasında 107 A+H şirketini inceler. Bunların 28’inin Connect uygunluk durumu dönem içinde değişmiştir. Uygunluğun zamanla değişmesi, aynı şirket için Connect öncesi ve sonrası karşılaştırmasına imkân verir. Çalışmanın tahminine göre Connect, A/H primini %24,8 ile %47,9 arasında azalttı. Etki H hissesinde artan işlem hacmi üzerinden çalıştı.
Yazarların tezi, primin anakara bireysel yatırımcısına uygulanan sermaye çıkış kontrollerinden doğduğudur. Bu, Finlandiya, Meksika ve Tayland gibi ülkelerde gözlenen "yabancı hisse primi"nin ayna görüntüsüdür. O ülkelerde yabancılara açık hisse sınıfı pahalıdır, çünkü yabancının yerli hisseye erişimi kısıtlıdır. Çin’de kısıtlanan taraf yerli yatırımcıdır ve pahalı sınıf yerli sınıftır. Çalışmanın başlığı da bu görüşü yansıtır. Prim bir bilmece değildir, erişim engelinin fiyatıdır.
Ortalama prim çiftler arasındaki dağılımı gizler. Yicai Global’e göre 20 Şubat 2025’te 151 A+H şirketinin ortalama A/H fiyat oranı 1,4 kattı. Bazı çiftlerde oran 4 kata yaklaşıyordu. Midea, China Merchants Bank ve BYD ise eşitliğe yakın işlem görüyordu. Aynı dağılım NYU Stern’in 2017 sunumunda da vardı. "Ortalama oran 1,4 kat" bilgisi bu yüzden belirli bir şirket için pek bir şey söylemez. Tek tek çiftlerin hangi uçta olduğu, likiditeye, temettü verimine ve Connect uygunluğuna bağlıdır.
Basında "Hong Kong ikincil listelemesi" denen işlem, A hissesi zaten borsada olan bir şirketin Hong Kong’da H hissesi çıkarmasıdır. Hukuken bu, HKEX kurallarının anakara ihraççılarına ayrılmış 19A bölümü altında yapılan tam bir listelemedir. Şirket H tarafında Hong Kong’un bütün süreklilik yükümlülüklerine tabi olur. Gündelik dilde "ikincil" denmesinin nedeni şirketin ilk kotasyonunun anakarada olmasıdır.
KPMG’nin 10 Aralık 2025 tarihli değerlendirmesine göre 2025’te rekor 17 A+H listelemesi yapıldı ve bunlar Hong Kong halka arz gelirlerinin yaklaşık yarısını oluşturdu. 7 Aralık 2025 itibarıyla Hong Kong’da sırada bekleyen 92 A+H başvurusu vardı. NTU çalışması, Hong Kong piyasa istatistiklerini kullanarak farklı bir sayı verir. Ona göre 2025’teki 76 ana pazar H hissesi halka arzının 19’u A hissesi zaten borsada olan şirketlere aitti. 31 Mart 2026’ya kadar bunlara 15 tane daha eklendi. 17 ile 19 arasındaki fark muhtemelen ayrıştırma (spin-off) işlemlerinin ve tarihlerin farklı sayılmasından gelir. Bir yazıda tek bir sayı görülürse kimin saydığına bakmak gerekir.
KPMG’nin Nisan 2026 tarihli ilk çeyrek değerlendirmesine göre 2026’nın ilk üç ayında 15 A+H listelemesi tamamlandı. 2025’in ilk çeyreğinde bu sayı 1’di. Hong Kong’da ilk çeyrekte toplam 40 halka arz yapıldı ve 109,9 milyar HK doları toplandı. A+H listelemeleri bunun %60’ını, yani yaklaşık 66 milyar HK dolarını oluşturdu. A+H başvuruları rekor düzeydeydi.
A+H listelemesinin iki kapısı vardır. Birincisi CSRC bildirimi, ikincisi HKEX başvurusudur. CSRC’nin 2023 tedbirleri, belgeler tamamlandıktan sonra bildirim sonucunun 20 iş gününde yayımlanmasını hedefler. Eksik belge isteme süresi 5 iş günüdür. Pratikte süre çok daha uzundur. Global Law Office’in Chambers rehberindeki verisine göre 2025’in ilk yarısında CSRC bildirimi A hissesinden H hissesine geçen projelerde ortalama 112 gün sürdü. Tüm projelerin ortalaması 221 gündü. Bu veriler, bekleme süresinin büyük kısmının Pekin tarafında geçtiğini ve A+H şirketlerinin bu yolu yaklaşık iki kat hızlı geçtiğini gösterir.
Hong Kong tarafındaki hızlandırılmış yol, SFC ile HKEX’in 18 Ekim 2024 ortak açıklamasıyla geldi. Beklenen piyasa değeri en az 10 milyar HK doları olan uygun A hissesi şirketlerinde düzenleyiciler tek tur yorumdan sonra 30 iş günü içinde değerlendirme yapar. Standart yolda süre 40 iş gününe kadar uzar ve iki tur yorum olur. Şirketten, son iki mali yılda A hissesi mevzuatına uyduğunu gösteren hukuki görüş istenir. Han Kun hukuk bürosunun sayımına göre 31 Mart 2025 itibarıyla 38 A hissesi şirketi H hissesi planını açıklamış, 20’si Hong Kong Borsası’na başvurmuş, 4’ü listelemeyi tamamlamıştı. Bu sayım KPMG’nin yalnızca 2025 ilk çeyreğini kapsayan sayımıyla aynı dönemi ölçmez, bu yüzden iki sayı doğrudan karşılaştırılmamalıdır.
A+H halka arzlarının alışılmış kuralı, H hissesinin A fiyatına göre iskontolu satılmasıydı. Midea Eylül 2024’te H hissesini fiyat aralığının üst ucundan, 54,80 HK dolarından fiyatladı ve 565,9 milyon hisseyle yaklaşık 4 milyar dolar topladı. Bu fiyat Şenzen’deki A fiyatına göre yaklaşık %20 iskontoya denk geliyordu. Aralığın alt ucu %25 iskonto demekti. Hisse ilk gün %7,8 yükseldi. GF Securities’e göre Midea’nın H hissesi Ağustos 2025’te A ile eşitliğe, hatta tersine dönmüştü. İskonto bir yıl içinde eridi.
CATL bu kuralı tersine çevirdi. IFR’ın (International Financing Review) aktardığına göre CATL Mayıs 2025’te H hissesini 263 HK dolarından fiyatladı ve ek satış opsiyonu dahil 41 milyar HK doları topladı. IFR bunu o tarihte yılın dünyadaki en büyük halka arzı olarak kaydetti. Satılan hisseler genişlemiş sermayenin yalnızca %3,4’üydü. 21 temel yatırımcı (cornerstone) arzın yaklaşık yarısını altı aylık satış yasağıyla aldı. Bireysel dilim 151 kat talep gördü. İlk gün kapanışı 306,20 HK doları oldu ve IFR’ın hesabıyla bu, A hissesine (263 yuan) göre %7,4 primdi. Ertesi gün H primi %13’e çıktı. Çok küçük bir serbest dolaşım ve yoğun bir dağıtım, H hissesini A’nın üstüne taşıdı.
Ters prim CATL’le sınırlı kalmadı. China Daily HK’ye göre Haziran 2025’te CATL’in H hissesi Şenzen fiyatından yaklaşık %15 yukarıdaydı (310 HK doları ve 246,26 yuan). WuXi AppTec’in H hissesi yaklaşık %5, China Merchants Bank’ınki yaklaşık %8 A’nın üstündeydi. SCMP’nin Nisan 2026 haberine göre CATL’in H primi yaklaşık %43’e, GigaDevice’ınki yaklaşık %25’e, Montage’ınki yaklaşık %14’e ulaşmıştı. Bu çiftler endeks matematiğinde negatif A/H primi olarak girer.
Dalga her zaman yukarı gitmedi. Yicai Global’de Ekim 2025’te yayımlanan bir yorum yazısı, H fiyatı Hong Kong’daki iskonto yerine anakara fiyatına bağlandığında hisselerin halka arz fiyatının altında açıldığını savundu. Yazı Futu’nun derlemesine dayanarak temmuz ayında %41,2, eylül ayında %58,3 ilk gün kırılma oranı aktardı. "Her A+H halka arzı ilk gün yükselir" anlatısı bu yüzden eksiktir.
HKEX’in 17 Aralık 2025’te yayımladığı sonuçlara ve Morgan Lewis’in özetine göre 1 Ocak 2026’dan itibaren A+H şirketleri için süreklilik gerektiren yeni bir halka açıklık kuralı uygulanıyor. Halkın elindeki H hisseleri, şirketin toplam hisselerinin en az %5’i olmalıdır. Bu toplama A, H ve borsada olmayan yerli hisseler girer, hazine hisseleri girmez. Alternatif eşik, halkın elindeki H hisselerinin en az 1 milyar HK doları değerinde olmasıdır. Kural, daha önce muafiyet almış olanlar dahil bütün mevcut A+H şirketlerine kendiliğinden uygulanır.
Hesabın ince noktası paydadır. Payda bütün hisselerdir, pay ise yalnızca halkın elindeki listelenmiş H hisseleridir. Büyük bir A+H şirketinin H tarafı birkaç yüzdelik küçük bir dilim olabilir. CATL’in halka arzında satılan pay genişlemiş sermayenin %3,4’üydü. H tarafı %5’in altında kalan bir şirket, bu tarafın değeri 1 milyar HK dolarını aştığı sürece kurala uyar. Ciddi açık, değerin 500 milyon HK dolarının ve oranın %5’in altına inmesidir. Bu durumda şirketin kısa adına "-PF" işareti eklenir. Şirket bir iş günü içinde duyuru yapmak zorundadır. Açık 18 ay içinde kapanmazsa borsadan çıkarılma riski doğar. HKEX’in Şubat 2026 tarihli soru-cevap notu bu ayrıntıları netleştirdi.
Anakara şirketleri H tarafını kapatabilir. HKEX duyurularına göre Haitong Securities’in H hisseleri, Guotai Junan ile birleşme kapsamında 4 Mart 2025’te borsadan çıkarıldı. HKEX duyurularına göre AVIC International da 2020’de teklif ve devralma birleşimiyle Hong Kong kotasyonundan çıktı. Shengjing Bank gönüllü bir alım teklifinin ardından 20 Kasım 2025’te H hisselerini borsadan çekti. Mart 2024’ten beri işlemi durdurulan Chongqing Hongjiu Fruit’in kaydı 30 Aralık 2025’te silindi. 2026’daki halka açıklık kuralı A+H şirketleri için bu listeye zorunlu bir çıkış yolu ekler.
A ve H’nin yanında ABD’de ADS’si olan şirketler 2022’de iki kotasyona indi. Saxo’nun Ağustos 2022 haberine göre PetroChina, Sinopec, China Life, Aluminum Corporation of China ve Sinopec Shanghai Petrochemical, ABD’de Yabancı Şirketlerin Hesap Verebilirliği Yasası (HFCAA) listesine Mayıs 2022’de girdikten sonra 12 Ağustos 2022’de NYSE’den çıkışlarını duyurdu. ADS programları 1 Eylül ile 16 Ekim 2022 arasında sona erdi. ADS sahipleri sertifikalarını H hisselerine çevirebildi.
A ile H arasında doğrudan dönüşüm yoktur ama H hissesi şirketlerinin borsada olmayan yerli hisseleri H hissesine çevrilebilir. CSRC’nin 2019’da çıkarıp 2023’te güncellediği "tam dolaşım" yönergesine göre bu işlem için 12 ay geçerli bir CSRC bildirimi gerekir. 2025’te Lingbao Gold 385,6 milyon hisseyi (23 Ocak), Chanjet 53,4 milyon hisseyi (20 Haziran), Baiwang 135,1 milyon hisseyi (18 Aralık) bu yolla H hissesine çevirdi. Bu şirketler A+H değildir ama işlem H serbest dolaşımını ve halka açıklık hesabını doğrudan değiştirir.